环保工程及服务行业属于典型的资金密集型行业，融资能力直接制约着行业发展。在经历了2017-2018年的金融去杠杆之后，今年以来国务院、央行、银保监会等多部门陆续出台了多项金融举措改善民营企业融资环境，这有利于缓解行业所面临的融资难、融资贵问题。

作为典型的政策驱动型行业，今年以来国家出台了多项政策措施，政策体系基本完备，覆盖水土固废气的环境监管格局已经开始形成，不断增加全社会的环保需求。其中，4月份住建部等九部门联合印发了《关于在全国地级及以上城市全面开展生活垃圾分类工作的通知》，该通知要求到2020年，46个重点城市基本建成生活垃圾分类处理系统，对生活垃圾实行分类投放、分类收集、分类运输以及分类处置，将极大地促进大固废领域的发展。

作为环境保护服务的重要购买者，政府在调整行业需求方面发挥着重要作用。近年来随着中国经济增速的下行，稳增长的投资需求不断增长，环保行业的逆周期性与社会公益性受到政府的关注，政府在采取积极的财政政策聚焦环境污染攻坚战，加大在环保领域的投入，环保类投资增速远高于整体固定资产投资增速。

环保工程及服务行业发债企业数量尚可，信用等级相对较高，今年以来尚未有债券发生违约。随着证监会对于并购重组监管的放松，国资入股环保企业趋势的延续，该行业的信用状况将得到进一步改善。

尽管我们认为该行业已度过了*为艰困的阶段，但该行业的发展仍存在诸多风险因素。如中美贸易摩擦的加剧导致宏观经济发展放缓、融资环境并未实质好转、政策的落实不到位等等，这些风险因素都能对行业的发展产生较大不利影响。

一、行业近期运行概况

受资管新规、金融去杠杆以及PPP清库存等政策措施影响，环保企业在2018年遭遇了投融资困境，大部分企业放慢拓展步伐，业绩有所放缓甚至下滑，个别企业出现了债务违约。2019年上半年，随着环保产业所面临外部风险的持续释放，财政发力、融资边际改善以及对污染防治企业的减税降费等因素影响，环保企业经营情况较2018年相比有所改善。未来随着国内环保相关产业政策的不断加码、需求的进一步释放、融资环境的逐步改善，环保企业有望迎来较快发展。

（一） 环保行业发展潜力巨大

随着城镇化和工业化进程的持续推进，我国经济社会发展与资源环境约束的矛盾日益突出，环境保护面临越来越严峻的挑战。为了改善环境保护滞后于经济发展的局面，我国加大了环境保护工作力度，淘汰了一批高能耗、高污染的落后生产能力，加快了污染治理和城市环境基础设施建设。但当前，环境状况总体恶化的趋势仍未得到根本遏制，环境问题已经成为威胁人体健康、公共安全和社会稳定的重要因素之一，环保行业仍然具有巨大的发展潜力。随着我国城镇化及工业化进程的不断推进，环境问题越来越成为制约经济社会发展的重要因素，近年来我国环保投资整体呈现向上态势，2017年全国环境污染治理投资总额已达到9,539.00亿元，处于历史较高水平。但环保投资占国内生产总值（GDP）的比重，却从2012年开始呈下降趋势，至2017年末其所占比例只有1.16%（见图1）。近年来随着经济下行压力不断加大，之前高速阶段所积累的环境问题开始显现，环保压力不断加大，而根据发达国家经验，环保投入占GDP的比重在1%-1.5%时，才可能遏制环境污染的恶化趋势，比重升至2%-3%时，才有可能改善环境质量。由此看来，目前国内环境污染治理投资占GDP比重要起到改善环境质量的作用，还有巨大的空间。

根据《中国环保产业发展状况报告（2018）》，未来几年我国环保产业投资需求将超过4万亿元，用于购买环保产品和服务的投资接近2万亿元（见表1）。其中大气污染防治领域，打赢蓝天保卫战投资需求约为10178亿元，环保产品和服务需求约2530亿元；水污染防治领域，打好碧水保卫战投资约为1.8万亿，环保产品和服务需求约9200亿元；土壤污染防治领域，打好净土保卫战投资需求约为6600亿元，环保产品和服务需求约4158亿元；危废领域，预计到2020年处理空间约达3000亿元左右，若产废企业自行处置率按50%测算，市场空间约1500亿元；环境监测领域，预计“十三五”期间环境监测设备销售增速大约在25%左右，市场空间超过1000亿元。

2019年1-6月，全国固定资产投资累计增速5.8%，较去年同期下降0.2个百分点，基础设施建设累计投资增速2.95%，较去年同期下降0.36个百分点，生态保护和环境治理业投资累计增速48%，较去年同期增长12.6个百分点，近年来环保投资增速与固定资产投资、基建投资增速相比一直处于较高水平（见图2）。积极的财政政策聚焦环境污染攻坚战，财政支出对生态环境治理的支持力度不断增加，环境保护支出占国家财政支出总额的比例由2007年的2%提升至2018年的2.9%，2019年全国一般公共预算支出中节能环保支出较2018年实际支出增长7.4%。2019年1-5月，全国一般公共预算支出9.3万亿元，同比增长12.5%，其中节能环保支出2219亿元，同比大幅增长29.8%。地方专项债券发行加速，生态环保是主要投向之一。截至2019年6月25日，地方政府新增债券中，募集资金包含生态环保投向的债券余额有9178亿元，其中2019年新增的有3052亿元，占比达到21%。环保投资同比增速不仅远高于固定资产投资和基建投资增速，以及地方专项债券的投向，体现了政策在环保领域投资的倾斜。

环保行业具有非常强的政策导向性，围绕重点工程需求，我国大力发展环保事业，推动以污水处理、垃圾处理、烟硫脱硝、土壤修复和环境监测为重点的装备制造业发展，推进烟气脱硫脱销、城镇污水垃圾处理、危险废弃物处理处置等污染设施建设和运营的专业化、社会化、市场化进程。与此同时，我国不断完善环境经济政策，包括燃煤电厂烟气脱硫电价政策、排污收费制度等，以形成对环保产业的基础支撑。总体来看，在经济增长的环境约束日趋强化的背景下，环境保护工作的重要性与日俱增。在环保产业投资高速成长的带动下，大气污染治理、污水处理、固废处理等子行业得到快速发展（三个子行业营业收入之和、营业利润之和占全行业比例均超过85%）。

（二） 大气污染治理任重道远

近年来伴随着经济的发展，我国工业产生了大量的废气和粉尘，对大气造成了严重的污染，导致部分地区雾霾频发，人民的生命财产安全受到威胁。随着人们对大气污染关注度的提升，大气污染治理领域迎来了高速发展阶段。经过几年的大力治理，我国大气污染治理取得了一定的成果。根据生态环境部2019年5月发布的2018年全国城市空气质量状况报告显示，全国338个地级及以上城市中，121个城市环境空气质量达标，占全部城市数的35.8%，比2017年上升6.5个百分点；平均优良天数比例为79.3%，比2017年上升1.3个百分点；PM2.5浓度为39微克/立方米，PM10浓度为71微克/立方米，均比上年同期有小幅下降，空气质量总体好转。但在全国338 个地市中，仍有217 个城市环境空气质量超标，占比64.2%，如图3所示；京津冀及周边“2+26”城市平均超标天数比例为49.5%，超标天数中，以O3、PM2.5、PM10 为首要污染物的天数分别占总超标天数的46.0%、40.7%、12.8%。而根据《打赢蓝天保卫战三年行动计划》要求，到2020年，二氧化硫、氮氧化物排放总量分别比2015年下降15%以上；PM2.5未达标地级及以上城市浓度比2015年下降18%以上，地级及以上城市空气质量优良天数比率达到80%，重度及以上污染天数比率比2015年下降25%以上；提前完成“十三五”目标任务的省份，要保持和巩固改善成果；尚未完成的，要确保全面实现“十三五”约束性目标；北京市环境空气质量改善目标应在“十三五”目标基础上进一步提高。虽然纵向对比全国空气质量有所提升，但大气污染治理仍然有较大的空间，任重而道远。

资料来源：《2018中国生态环境状况公报》

大气污染治理需求主要集中在火电、钢铁、有色及建筑行业。我国火电行业从2012年开始进行了大规模的烟气治理，以2011年原环保部出台的《火电厂大气污染物排放标准》为标志，传统火电行业大气治理市场进入快速发展期。到2017年，据中电联发布的《中国煤电清洁发展报告》，截至2016年末，脱硫、脱销及除尘基本实现电力行业全覆盖，二氧化硫、氮氧化物和烟尘排放分别下降至0.39、0.36和0.08克/千瓦时，污染治理技术水平达到先进水平，意味着我国火电行业烟气治理工作基本进入尾声，未来新增需求主要来自技改项目。与火电行业类似，随着标志性政策的出台，非电行业空气治理有望迎来高速发展。2017年5月以来，环境保护监管部门发布公告对京津冀周边2+26城提出特别排放限值要求。与原有排放标准相比，新标准的限值大幅降低，各行业提标比例大致在25%-300%之间，提标改造治理空间巨大。据估算，钢铁行业提标改造空间约为530-650亿元，运维空间约为170-180亿元；有色行业存量改造空间约为110亿，运维约为50亿元/年，增量市场约为240亿元，新增运维费用约为30亿元/年；砖瓦行业改造投资约为340亿元，运营费用约为240亿元/年。总体上，以钢铁、有色及建筑主体的非电行业烟气治理需求在千亿元以上，市场需求巨大。生态环境部2019上半年印发了《蓝天保卫战重点区域强化监督定点帮扶工作方案》，计划从5月8日开展新一轮的大气强化监督工作，覆盖京津冀及周边、汾渭平原39个城市。未来随着环保监督及执法力度的加强，结合非电行业烟气治理需求、火电行业的技改需求，大气污染治理领域未来空间巨大。

（三） 水污染治理保持较快发展

近年来，随着全国各大城市污水排放总量的不断增长，国家政策逐渐向节能环保方向倾斜，对污水处理基础设施投资加大，污水处理能力明显提升，行业进入快速发展期。污水处理分为工业废水处理和生活污水处理两大类，其中生活污水占全国污水排放总量的60%以上。根据水利部《2018年中国水资源公报》，2018年我国耗水总量为3207.6亿立方米，耗水量53.3%，全国污废水排放总量达到750亿立方米。截至2017年底（*新可获数据），全国设市城镇（不含建制镇）累计建成污水处理厂5027座，城市污水处理能力达574.6亿立方米/年，较上年增长5.6%；排水管道长度达63.0万公里，较上年底增长9.3%，城市污水处理率提升1.10个百分点至94.5%。自2010年以来污水处理能力增速基本稳定在5%~6%左右。根据《城镇污水处理厂污染物排放标准》及《“十三五”全国城镇污水处理及再生利用设施建设规划》，新建城镇污水处理投资规模区间约为990-1500亿元，改造升级投资规模约为330-430亿元，运营市场规模约为680亿元/年，黑臭河道治理市场规模约为750亿元，长江经济带工业废水与危废处置市场规模约为420亿元。污水处理能力尚未满足国家废污水排放总量，行业正处于快速成长期。

同时从污水处理价格来看，目前各地污水处理价格仍然由政府决定，价格整体仍然处于低位，部分城市尚有较大上调空间。但随着市场化改革推进，污水处理服务费结算方式得以变化，有效提升了污水处理企业盈利水平。长期看，污水处理费价格上涨已是必然之势。根据国家发改委《关于制定和调整污水处理收费标准等有关问题的通知》（发改价格[2015]119号），污水处理收费标准要补偿污水处理和污泥处置设施的运营成本并合理盈利。2016年底前，设市城市污水处理收费标准原则上每吨应调整至居民不低于0.95元，非居民不低于1.40元。根据相关城市的市政府、发改委、物价局或自来水企业公布的数据显示，截至2018年底，居民生活污水处理费排名前十位的城市价格处于1.0~1.7元/吨之间，主要为水资源匮乏城市；居民生活污水处理费排名靠后的城市包括天津、深圳、海口等地，污水价格处于0.50元~0.95元/吨，未来尚有较大的价格上调空间。

目前大城市污水处理率增长空间可能有限，中小城市污水处理能力比例依然弱于大城市，在中小城市和县城仍有较大的市场机会。未来随着我国国民环保意识的提升，其对生活品质和环境要求有所提高，并且在相关政策的推动下，对黑臭水体治理、海绵城市建设、农村水环境治理等领域需求的快速增长，在新政策、新需求的引领下，随着新的利润增长点的出现，未来污水处理行业仍将保持较快发展。

（四） 大固废治理开启新篇章

根据固体废物产生的源头和对环境的危害程度，通常可将固体废物分为生活垃圾、一般工业固体废物、危险废物等。根据《固体废物环境污染防治法》的规定，地方政府应当配套建设生活垃圾清扫、收集、储存、运输、处置设施，而产生工业固体废物的单位应当采取防治工业固体废物污染环境的措施。

生活垃圾处理方面，2007年至2017年，我国城市无害化处理能力由27.17万吨/天，增长到了67.99万吨/天，无害化处理率也由62.00%增长到了97.74%，已经基本提前达到了“到2020年底，直辖市、计划单列市和省会城市（建成区）生活垃圾无害化处理率达到100%，其他设市城市生活垃圾无害化处理率达到95%以上”的目标。从技术路线来看，目前我国城市生活垃圾无害化处理以简单的卫生填埋为主，但填埋方式存在不利于垃圾的减量化、需要占用大量土地、渗滤液或造成污染扩大等各种弊端；与之相比，垃圾焚烧方式具有其占地小、场地选择容易、处理时间短、减量化显著、无害化较彻底以及可回收垃圾焚烧余热等优点，长期来看采用垃圾焚烧拥有较大的成长空间。近期以来，生活垃圾分类处置成为固废行业的新风口。2019年4月26日，住建部等九部门联合印发了《关于在全国地级及以上城市全面开展生活垃圾分类工作的通知》，该通知要求到2020年，46个重点城市基本建成生活垃圾分类处理系统。据测算，垃圾分类处置要求将给厨余垃圾处置带来近千亿的市场空间，将会打造出百亿级别的垃圾分类运营市场，环卫服务总体新增市场规模可达近600亿元/年，生活垃圾处理开启了新篇章，未来发展潜力巨大。

 

除生活垃圾外，工业生产中还产生了大量的工业固体废物。《2018中国统计年鉴》数据显示，2017年我国一般工业固体废物产生量为33.16亿吨，综合利用量18.12亿吨，处置量7.98亿吨，贮存量7.84亿吨，倾倒丢弃量73.04万吨；危险废物产生量6,936.89万吨，综合利用量4,043.42万吨，处置量2,551.56万吨，贮存量870.87万吨。尽管工业废物的产生量逐年增加，但工业废物污染防治设施的建设相对滞后，从工业固废综合利用量上来看，如图6所示，2013年后工业固废产量几乎没有大的变化，而我国固废综合利用量却呈逐年递减的趋势，工业固废综合利用量的增长率低于固废产生量的增长率，行业存在较大的提升空间。

危废处置行业受政策影响较大，环保执法力度的加强将直接改变行业供需格局。2013年两高司法解释颁布后，危废监管日益严格使得产废企业瞒报、漏报等漏洞被逐步堵住。2016年修正的固体废物污染环境防治法出台；两高针对环境污染刑事案件进行了又一轮司法解释，明确了危废经营许可证的重要性。2018年环保督查进入“回头看”阶段，叠加“清废行动2018”，将对固废处置的环保督查力度推向又一个高峰。未来随着人们环保意识的加强，环保领域的执法力度将会越来越严格，危废处置行业具有较高的景气度。危废行业的高景气度与高利润率将会吸引到各路资本，资本的介入也加快行业的整合，行业格局有望重塑。

（五） 环保行业外部融资环境好转

作为资金密集型行业，环保企业高度依赖对外融资，相较于2018年，环保企业在上半年在融资方面的边际变化主要有两点，一是PPP项目清库接近尾声，二是深受融资政策青睐，社融和人民币贷款同比改善。

根据全国PPP综合信息平台项目管理库发布的信息，2019年5月管理库污染防治与绿色低碳项目环比净增项目68个、投资额414亿元；管理库累计污染防治与绿色低碳项目5039个、投资额4.8万亿元，分别占管理库的56.0%和35.6%；其中落地项目3083个、投资额3万亿元，分别占管理库落地项目的53.7%和34.0%。公共交通、供排水、生态建设和环境保护、水利建设、可再生能源、教育、科技、文化、养老、医疗卫生、林业、旅游等多个领域PPP项目都具有支持污染防治和推动经济结构绿色低碳化的作用。尽管在过去的2018年，环保产业经过了金融去杠杆、PPP清库存、强监管等多重检验，当前污染防治与绿色低碳项目占项目库比例依旧过半，绿色环保相关建设仍是PPP项目的主力。

政策面支持民营企业融资改善：自2018年下半年开始，宏观金融政策开始转向，国务院、央行、银保监会等多陆续出台多项金融举措改善民营企业融资环境。进入2019年，缓解企业融资难、融资贵问题成为经济工作的重点任务，社会融资规模增速出现较大回升。从利率水平看，2018年四季度起，金融机构一般贷款加权平均利率有所下行。环保行业整体筹资能力有较为明显的提升。2019年一季度，环保行业整体取得借款收到现金507.92亿元，较2018年一季度增加40.9亿元，同比提升8.75%；较2018年四季度增加37.4亿元，同比提升7.9%。

无论从2018年底中央经济工作会议的表示还是2019年以来央行和政治局会议的表述来看，“松紧适度”、“流动性合理充裕”成为货币政策的主基调。同时强调疏通好货币政策传导机制，解决好民营企业和小微企业的融资难融资贵问题。可见目前阶段，稳就业和激活民营企业活力是影响货币政策制定目标的重要因素，民企和小微企业的融资问题未得到解决，流动性收紧的可能性不大。进入2019年以来，央行和党刊都表示“经济存在下行压力”，同时面对中美经贸摩擦给一些企业生产经营、市场预期带来的不利影响中央宏观经济托底的意愿依然较高，总理在政府工作报告中也提及“要正确把握宏观政策取向，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，实施就业优先政策，加强政策协调配合，确保经济运行在合理区间”。从目前宏观经济运行情况来看，继续保持“流动性合理充裕”的可能性较高。总之，环保企业未来面临的外部融资环境会有所好转，外延式增长的可能性得到加强。

（六） 环保行业面临的风险因素

尽管环保行业的面临的外部环境较2018年底有所好转，但未来仍有诸多风险，例如潜在的中美贸易摩擦加剧，中国经济增长放缓，这会对环保行业的总需求产生不利影响。同时作为典型的政策导向性行业，环保行业的快速发展离不开政策的引领、支持，虽然目前已经出台了诸多有利于环保行业发展的政策，但环保企业收益与否还取决于未来这些政策的执行落实情况。此外，虽然目前大概率处于紧信用周期的尾部阶段，但不排除未来一段时间仍然处于紧信用环境，作为资金密集型行业，高度依赖外部融资，外部融资环境的不利变化，会大大影响环保企业的投产、扩产行动，影响企业的发展状况。